事件: 公司发布 2019半年报, 2019H1实现营业收入 189.50亿元,同比下降 6.97%;归母净利润为 9.60亿元,同比增长 21.24%;其中, Q2实现收入 102.64亿元,同比下降 9.94%;归母净利润为 5.38亿元,同比增长 5.77%。
   
传统白电业务承压, 中央空调业务表现靓丽传统空冰业务方面,根据产业在线数据,公司 1-6月海信系品牌空调内外销量同比分别-24.35%、 +12.99%,内外销量总体-1.46%。 中央空调业务方面,海信日立业绩表现优异。从产业在线数据看,海信日立 2018年 1-6月内销额同比增长约 10.66%。 从盈利能力看, H1扣除海信日立贡献后原业务归母净利润同比增长 12.09%,净利润率达到 2.50%,同比提升 0.17pct。
   
根据我们的测算, Q2扣除海信日立贡献后原业务归母净利润同比-15.73%,公司传统白电业务利润有所下滑。
   
毛利率改善显著,费用率总体保持平稳公司 19H1毛利率、净利率分别为 20.37%、5.21%,同比分别+1.98、1.14pct,Q2毛利率、净利率分别为 20.85%、 5.40%,同比分别+2.07、 0.80pct,毛利率提升主要由冰洗毛利率提升带动。 从费用率看,公司 19H1销售、管理、研发、财务费用率为 13.85%、 1.27%、 1.99%、 0.08%,同比分别 -0.
   
10、+0.
   
14、 +0.31、 +0.01pct。 总体而言,公司在费用控制上表现稳健,通过营销提效、制造提效、研发提效三大方面发力,保持费用率基本稳定。
   
在手现金稳增长,周转效率保持稳定从资产负债表看,19H1期末现金+其他流动资产(主要为理财产品)为 73.07亿元,同比+36.07%,主要系公司经营持续改善所致,存货为 28.76亿元,同比减少 8.27亿元,应收票据和账款合计为 68.20亿元,同比-13.65%。
   
从周转情况看, 19H1期末存货、应收账款和应付账款周转天数分别为34.78、 36.28和 55.39天,同比-3.66、 +3.34和+0.63天,公司周转效率保持平稳。从现金流量表看, 19H1经营活动产生的现金流量净额 19.69亿元,同比+209.15%,主要系公司经营持续改善所致,其中销售商品及提供劳务现金流入 133.99亿元,同比增速优于收入增速。
   
盈利预测与投资建议: 考虑到公司已经受让海信日立 0.2%的股权,后续并表在即,海信日立所在的中央空调市场前景广阔,并表后有望对公司业绩产生积极影响, 考虑到公司传统业务短期承压,我们小幅度下调公司盈利预测, 预计 2019-2021年净利润分别为 16.91、 19.
   
12、 20.87亿元(19-21年前值为 17.95、 20.74、 23.84亿元),增速分别为 22.75%、 13.06%、 9.19%,对应估值 8.78、 7.76和 7.11倍,海信日立并表带来公司估值重塑,维持增持评级。
   
风险提示: 地产周期波动带来家电需求波动;海信日立并表仍存不确定性